RefMag.ru - Оценка. Помощь в решении задач, тестов, практикумов, курсовых, аттеста­ционных

RefMag.ru - Помощь в решении в учебе

Заказать:
- заказать решение тестов и задач
- заказать помощь по курсовой
- заказать помощь по диплому
- заказать помощь по реферату

Репетитор оценщика

Готовые работы заочников

Тесты:

Задачи:

Примеры работ по оценке

Примеры курсовых работ
Примеры аттест­ационных работ
Учебные дисциплины
Литература
Заказ работ:




Экспертная и репетиторская помощь по решению тестов, задач, практикумов и всех других видов работ. Сергей.
тел. +7(495)795-74-78, [email protected], ,
,

Примеры выполненных работ: | контрольные | курсовые | дипломные | отзывы |




Методические материалы:

Список литературы по оценочной деятельности > Нормализация показателя EBITDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом

Нормализация показателя EBITDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом

Богатырев А.А. Нормализация показателя EBITDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом // Вестник Российского экономического университета им. Г.В. Плеханова. Вступление. Путь в науку. 2017. № 1 (17). С. 63-70.

Скачать оригинал статьи

Фрагмент работы на тему "Нормализация показателя EBITDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом"

Нормализация показателя EBTDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом № 1? 2017 | 63 НОРМАЛИЗАЦИЯ ПОКАЗАТЕЛЯ EBITDA ДЛЯ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИЙ СРАВНИТЕЛЬНЫМ МЕТОДОМ Богатырев Александр Андреевич аспирант кафедры финансового менеджмента РЭУ им. Г. В. Плеханова. Адрес: ФГБОУ ВО «Российский экономический университет имени Г. В. Плеханова», 117997, Москва, Стремянный пер., д. 36. E-mail: [email protected] В статье рассматриваются основные подходы к нормализации показателя EBITDA для оценки стоимости ком- паний сравнительным методом. Автор справедливо отмечает, что частные инвесторы выявляют относительную оцененность акций с помощью срав- нения показателя EV/EBITDA cо средним показателем мультипликатора по отрасли, который широко исполь- зуется в сделках по слиянию и погло- щению при оценке стоимости инвес- тиций. Однако отсутствие авторизо- ванной литературы или общепри- нятого стандарта по расчету норма- лизованной доходной базы EBITDA несет для потенциальных инвесторов риск принятия неправильного инве- стиционного решения на основании данных искаженных единоразовыми или несвойственными операциями для данной компании в историческом пе- риоде. Ключевые слова: корпоративные фи- нансы, оценка стоимости бизнеса, сравнительные методы оценки, бухгалтерский учет, слияния и погло- щения. EBITDA MEASURE NORMALIZATION FOR THE VALUE ASSESSMENT OF THE COMPANIES BY THE COMPARATIVE METHOD Bogatyrev, Alexander A. Post-graduate student of the Department for Finance Management of the PRUE. Address: Plekhanov Russian University of Economics, 36 Stremyanny Lane, Moscow, 117997, Russian Federation. E-mail: [email protected] The article studies key approaches to normalization of EBITDA indexes to assess the company value by the comparative method. The author points out that private investors find out the relative estimate of shares through comparative index EV/EBITDA with a mean indicator of multiplier in industry, which is widely used in deals with mergers and acquisitions to assess the investment value. However, the absence of authorized literature or accepted standard on calculation of normalized income base EBITDA could mean the risk of making a wrong investment decision on the basis of data, which were distorted by single or non-typical transactions for the given company in a certain period. Keywords: corporate finance, estimation of business value, comparative methods of estimation, accounting, mergers and acquisitions. А. А. Богатырев 64 | Вестник РЭУ им. Г. В. Плеханова. Вступление. Путь в науку EBITDA (от англ. Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) – бухгалтерский показатель, равный прибыли до вычета расхо- дов по уплате налога на прибыль, нетто расходов по финансированию и на- численной амортизации. Этот показатель используется при проведении срав- нения компаний в одной отрасли, позволяет определить эффективность дея- тельности компании независимо от ее задолженности перед различными кре- диторами и государством, а также от метода начисления амортизации. Функ- ция EBITDA состоит в том, чтобы показать, сколько денег компания может теоретически направить на обслуживание своего долга, потому что амортиза- ция – это не денежная статья расходов, а при нулевой прибыли (если вся при- быль пойдет на погашение долга) налог на прибыль в теории тоже будет нуле- вым. Так, формула EBITDA выглядит следующим образом: EBITDA = Чистая прибыль + Амортизация + Налог на прибыль + + Нетто расходы на финансовую деятельность. В настоящий момент среди публичных компаний набирает популяр- ность использование в своих маркетинговых материалах для инвесторов пока- зателя, скорректированного (нормализованного) показателя EBITDA. Так, скорректированный показатель EBITDA, представленный в годовом отчете компании «Мечел», определяется как прибыль до финансовых расходов, нало- га на прибыль, дохода/убытков от инвестиций, амортизации и процентного дохода и дополнительно корректируется на определенные статьи, без поясне- ния каких именно, а в отчете МТС из расчета исключены, допустим, лизинго- вые платежи. EV/EBITDA – сравнительный мультипликатор, используемый при фи- нансировании и инвестициях для оценки стоимости компании. Данный муль- типликатор вошел в финансовую практику оценки в середине 1990-х гг. На данный момент является вторым по популярности показателем, используемым в оценке по данным международного инвестиционного банка Morgan Stanley (рис. 11). Показатель EV/EG, который рассчитывается как EV/EBITDA, делен- ный на прогнозируемый рост показателя EBITDA в прогнозируемом периоде, находится на четвертом месте (используется в 24% случаях). Мультипликатор EV/EBITDA является показателем, наиболее объек- тивно отражающим стоимость объекта оценки. При использовании мультипликатора EV/EBITDA дополнительно целе- сообразно учитывать: ? налоговую ставку; ? амортизацию; ? стоимость заемного капитала; ? ожидаемый рост EBITDA2. Мультипликатор EV/EBITDA применяется для оценки любых предпри- ятий, в том числе с разной величиной долгосрочных обязательств, так как иг- 1 См.: Fernandez P. Valuation Methods and Shareholder Value Creation. – 2002. – Р. 146. 2 См.: Damodaran A. Damodaran on Valuation, Second Edition. John Wiley and Sons. – New York, 2006. – Р. 31–32. Нормализация показателя EBTDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом № 1? 2017 | 65 норирует различия в налогообложении прибыли при начислении процентов по долгосрочным обязательствам. Стоимость сделки при использовании данного мультипликатора опре- деляется как: Стоимость бизнеса = EBITDA · Мультипликатор – Чистый долг – – Прогнозируемые капитальные вложения +/– Отклонения от нормального уровня оборотного капитала. Нормализация EBITDA важна, так как: 1) EBITDA влияет на цену сделки (эффект мультиплицируется); 2) исторические данные, как правила, содержат искажения, разовые доходы и расходы; 3) влияет на допущения, используемые в модели. Рис. 1. Распространенность методов оценки стоимости компаний В настоящее время не существует универсальной формулы для расчета нормализованной доходной базы EBITDA, чистого долга и оборотного капи- тала. Поэтому для анализа потенциальных вложений крупные инвесторы про- водят финансовую экспертизу (Due Diligence, ДД), цель которой – выявление фактов, которые могут повлиять на цену сделки или методику расчета показа- теля EBITDA. В ходе исследования было проанализировано более 30 отчетов о прове- денной финансовой экспертизе. Так, рассчитанный показатель EBITDA на ос- новании финансовой отчетности, с учетом статей, носящих непостоянный или внереализационный характер (например, курсовые разницы, или при- быль/убыток от реализации основных средств), оказывался в среднем на 12,3% ниже для добывающих компаний, неизменным для компаний IT и теле- коммуникационного сектора. По другим секторам показатель EBITDA оказы- вался выше на 6–10% преимущественно за счет элиминации убытков от пере- 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% P/E EV/EBITDA Остаточный доход EV/EG DCF P/BV FCF А. А. Богатырев 66 | Вестник РЭУ им. Г. В. Плеханова. Вступление. Путь в науку оценки валютных займов (табл. 1). Нормализованный показатель EBITDA компаний, рассчитанный на основании проведенной финансовой экспертизы, оказался ниже на 7–50%, чем рассчитанный по формуле на основании финан- совой отчетности в зависимости от отрасли. Т а б л и ц а 1 Скорректированный показатель EBITDA по отраслям (средний на одну компанию) Индивидуальные и институциональные (страховые компании и пенси- онные фонды) инвесторы не обладают возможностью проведения финансовой экспертизы и вынуждены пользоваться лишь открытыми источниками, такими как www.mergers.ru, www.majournal.ru, www.maonline.ru, а также для инвесто- ров доступны аналитические отчеты и материалы инвестиционных банков, наиболее влиятельным из которых для инвесторов из России является Газ- промбанк, выпускающий «Еженедельный монитор оцененности». В условиях асимметрии информации использование исключительно публичной информации несет в себе как качественные, так и количественные риски для инвестора. Основными типами качественных рисков являются: ? качество информации (противоречивость, ошибки и т. п.); ? полнота информации (существенные ограничения в предоставляе- мой информации, «скрываемые» области); ? качественные юридические, операционные, технические, коммер- ческие и прочие риски. К основным типам количественных рисков относятся: ? предпосылки оценки компании, которые основаны на ненормали- зованных финансовых показателях (EBITDA, оборотный капитал, чистый долг); Отрасль экономики EBITDA EBITDA после корректи- ровок по отчетно- сти Коррек- тировки, % от EBITDA EBITDA по- сле корректи- ровок по отчетности и результатам ДД Корректи- ровки, % от EBITDA Добывающие компании 13,922 12,209 12,3 10,000 28,2 Сельское хо- зяйство и про- изводство пи- тания 2,618 2,778 6,1 2,299 12,2 Производст- венные ком- пании 338 368 8,8 313 7,5 IT и телеком- муникации 215 215 – 254 18,5 Прочее 433 476 9,9 214 50,5 Нормализация показателя EBTDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом № 1? 2017 | 67 ? условные, отложенные и забалансовые обязательства (финансовые, юридические, налоговые и пр.)1. При использовании в принятии инвестиционного решения данных «Еженедельного монитора оцененности» реализуются два существенных рис- ка, о которых, как правило, инвестор не подозревает, и которые не вознаграж- даются в виде премии к его доходам: 1. Инвестор не обладает полнотой информации. Показатель EBITDA отражает исторический финансовый результат, но инвестора как покупателя прав на участие в прибыли предприятия интересует прогнозная прибыль, ко- торая зависит от принятых руководством решений. 2. Инвестор использует ненормализованные данные. Исторические данные искаженные разовыми и внереализационными операциями обладают крайне низкой прогнозной силой. Таким образом, наличие искажений является объективной реальностью осуществления бизнеса в условиях неопределенности, а не следствием креа- тивной бухгалтерии и применения методов завышения рентабельности. При анализе взаимосвязи рентабельности по EBITDA и размера вносимых норма- лизационных корректировок, который дал значение корреляции 0,32, было выяснено отсутствие или слабая корреляционная связь. Гипотезой выступало предположение, что компании с отрицательной рентабельностью или компа- нии, достигшие максимальных показателей, преимущественно использовали приемы, намеренно искажающие результат. Корреляционный анализ (рис. 2) опровергает данную теорию, так как инвесторы, выбирающие стабильные компании со средней доходностью, рискуют так же, как покупатели высоко- рискованных активов. Рис. 2. Зависимость величины нормализационных корректировок от рентабельности компании по EBITDA 1 См.: Burkert Rod. Normalizing Adjustments – Time to Revisit. A BVR Special Report – Current Trends in Normalization Adjustments. – 2012. – Р. 7–10. 0 0,2 0,4 0,6 0,8 1 1,2 1,4 1,6 Корректировки, % от -4 -3,5 -3 -2,5 -2 -1,5 -1 -0,5 0 0,5 1 1,5 EBITDA Рентабельность компании по EBITDA А. А. Богатырев 68 | Вестник РЭУ им. Г. В. Плеханова. Вступление. Путь в науку Крупные корпорации при проведении финансового исследования (ДД) вносят два вида нормализационных корректировок: 1) корректировки нормализации исторической отчетности (например, исключаются затраты на резервирование, судебные процессы, утилизацию M&A расходов, скидки по страхованию, единоразовые бонусы, прибыль от выбытия основных средств1); 2) корректировки проформы (учет планируемых изменений на показа- тель EBITDA, например, закупки новой техники, заключение новых контрак- тов). Т а б л и ц а 2 Влияние нормализации на показатель EV/EBITDA Исходя из полученных данных не подтверждается распространенная среди частных инвесторов предпосылка о том, что бумаги российских эмитен- тов недооценены по сравнению с аналогами из развивающихся стран со срав- нимым уровнем риска. Так, скорректированный показатель EV/EBITDA для компаний из добывающего сектора и IT выше, чем у аналогичных компаний, что делает их менее привлекательными. Компании сельского хозяйства и про- изводственные компании выглядят недооцененными по сравнению с аналога- ми. Необходимость нормализации EBITDA продиктована большим влияни- ем на итоги оценки сравнительным методом единоразовых и нетипичных для бизнеса операций через искажение показателя EBITDA. В условиях отсутст- вия авторизованной литературы и определения понятия EBITDA использова- ние показателя EV/EBITDA несет значительные риски принятия неверного инвестиционного решения. Незначительную долю нормализационных коррек- тировок можно сделать, используя финансовую отчетность исследуемой ком- пании, в то время как большинство информации остается либо непубличной и 1 Mercer Cristopher (2012). Normalizing Adjustments are Potentially Critical in Statutory fair Value Determinations. A BVR Special Report – Current Trends in Normalization Adjustments. – Р. 36–41. Сектор Добы- вающие компании Сельское хо- зяйство и производство питания Производ- ственные компании IT и теле- коммуни- кации Прочее EV/EBITDA 5,4 3,8 5,4 13,3 Н/д Корректиров- ки, % от EBITDA 28,2 12,2 7,5 18,5 50,5 Скорректиро- ванный EV/EBITDA 7,5 4,3 5,9 16,3 Н/д Справочно EV/EBITDA для компаний развивающих- ся стран 7,.4 4,9 6,5 12,9 Н/д Нормализация показателя EBTDA для оценки стоимости компаний сравнительным методом № 1? 2017 | 69 недоступной для индивидуальных инвесторов, либо требует выполнения до- полнительного исследования открытых источников. Использование нескор- ректированного показателя EBITDA крайне нежелательно в анализе и ведет, например, к ошибочным суждениям об относительной оцененности акций то- го или иного эмитента, а осуществление сделки слияния или поглощения без проведения финансового исследования, скорее всего, приведет к значитель- ному завышению цены сделки. Таким образом, скорректированный (нормали- зованный) показатель EBITDA более четко демонстрирует работу основных бизнес-единиц и создает метрику, которая со временем обеспечивает лучшую базу для сравнения с аналогичными предприятиями отрасли. Список литературы 1. Акопян В. М. Методы инвестиционной оценки на предприятиях гор- но-обогатительного комплекса // Аудит и финансовый анализ. 2013. – № 1. – С. 254–258. 2. Алферова А. В. Влияние налоговых факторов на оценку стоимости металлургических предприятий // Вестник магнитогорского государственного технического университета им. Г. И. Носова. – 2015. – № 1 (49). – С. 128–131. 3. Валитов И. М., Фомина Е. А. Особенности оценки стоимости акций ОАО АНК «Башнефть» // Финансовая политика инновационного развития России: проблемы и пути решения. – 2013. – С. 22–26. 4. Галевский С. Г. Использование премии за риск при оценке текущей стоимости будущих денежных потоков // Вестник горно-металлургической секции Российской академии естественных наук / Отделение металлургии. – 2014. – № 33. – С. 142–145. 5. Гусева Л. И., Шелудько А. С. Аналитические подходы к оценке стои- мости предприятия // III Международная научно-практическая конференция «Апрельские научные чтения имени профессора Л. Т. Гиляровской». – 2014. – С. 102–104. 6. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оцен- ки любых активов. – М. : Альпина Бизнес Букс. 2013. 7. Емец А. С. Особенности оценки стоимости заемного капитала на предприятиях нефтяного комплекса // Стратегии устойчивого развития нацио- нальной и мировой экономики. – 2016. – С. 124–126. 8. Косорукова И. В. Особенности финансового анализа предприятий в условиях экономического кризиса : дис. … д-ра экон. наук. – М., 2013. 9. Слугин О. В. Проблема учета отраслевых особенностей при проведе- нии оценки стоимости бизнеса нефтегазодобывающих предприятий // Совре- менные проблемы науки и образования. – 2014. – № 4. – С. 385. References 1. Akopyan V. M. Metody investitsionnoy otsenki na predpriyatiyakh gorno-obogatitel'nogo kompleksa [Methods of Investment Assessment at Ore Mining and Processing Enterprises], Audit i finansovyy analiz [Audit and Finance Analysis], 2013, Nо. 1, рр. 254–258. (In Russ.). А. А. Богатырев 70 | Вестник РЭУ им. Г. В. Плеханова. Вступление. Путь в науку 2. Alferova A. V. Vliyanie nalogovykh faktorov na otsenku stoimosti metallurgicheskikh predpriyatiy [The Impact of Tax Factors on Estimation of Steel Works Value], Vestnik magnitogorskogo gosudarstvennogo tekhnicheskogo universiteta im. G. I. Nosova [Vestnik of the Magnitogorsk State Technical University named after Nosov], 2015, Nо. 1 (49), рр. 128–131. (In Russ.). 3. Valitov I. M., Fomina E. A. Osobennosti otsenki stoimosti aktsiy OAO ANK 'Bashneft' [Specific Features of Estimating the Share Value of the ‘Bashneft’ Company], Finansovaya politika innovatsionnogo razvitiya rossii: problemy i puti resheniya [Finance Policy of Innovation Development in Russia: Challenges and Ways of Solution], 2013, рр. 22–26. (In Russ.). 4. Galevskiy S. G. Ispol'zovanie premii za risk pri otsenke tekushchey stoimosti budushchikh denezhnykh potokov [Using Market-Risk Premium for Assessment of the Current Value of the Future Cash Flows], Vestnik gornometallurgicheskoy sektsii rossiyskoy akademii estestvennykh nauk, otdelenie metallurgii [Vestnik of the Ore-Mining and Metallurgical Section of the Russian Academy of Natural Sciences. The Department of Metallurgy], 2014, Nо. 33, рр. 142–145. (In Russ.). 5. Guseva L. I., Shelud'ko A. S. Analiticheskie podkhody k otsenke stoimosti predpriyatiya [Analytical Approaches to Estimation of Enterprise Value], III Mezhdunarodnaya nauchno-prakticheskaya konferentsiya 'Aprel'skie nauchnye chteniya imeni professora L. T. Gilyarovskoy' [the 3rd International Conference ‘April Academic Readings named after Professor L. T. Gilyarovskiy’], 2014. рр. 102–104. (In Russ.). 6. Damodaran A. Investitsionnaya otsenka. Instrumenty i tekhnika otsenki lyubykh aktivov [Investment Estimation. Tools and Methods of Any Assets Estimation]. Moscow, Al'pina Biznes Buks. 2013. (In Russ.). 7. Emets A. S. Osobennosti otsenki stoimosti zaemnogo kapitala na predpriyatiyakh neftyanogo kompleksa [Specific Features of Estimating the Value of Borrowed Capital at Oil-Complex Enterprises], Strategii ustoychivogo razvitiya natsional'noy i mirovoy ekonomiki [Strategy of Sustainable Development of National and Global Economy], 2016. рр. 124–126. (In Russ.). 8. Kosorukova I. V. Osobennosti finansovogo analiza predpriyatiy v usloviyakh ekonomicheskogo krizisa. Diss. dоkr. ekon. nauk [Specific Features of Finance Analysis of Enterprises in Conditions of Crisis. Dr. ekon. sci. diss.]. Moscow, 2013. (In Russ.). 9. Slugin O. V. Problema ucheta otraslevykh osobennostey pri provedenii otsenki stoimosti biznesa neftegazodobyvayushchikh predpriyatiy [Taking into Account Industry Specific Features during Assessment of Business Value at Oil- and Gas- Producing Enterprises], Sovremennye problemy nauki i obrazovaniya [Current Issues of Science and Education], 2014, Nо. 4, р. 385. (In Russ.).

Похожие разделы

заказать диплом





© 2002 - 2020 RefMag.ru