RefMag.ru - Оценка. Помощь в решении задач, тестов, практикумов, курсовых, аттеста­ционных

RefMag.ru - Помощь в решении в учебе

Заказать:
- заказать решение тестов и задач
- заказать помощь по курсовой
- заказать помощь по диплому
- заказать помощь по реферату

Репетитор оценщика

Готовые работы заочников

Тесты:

Задачи:

Примеры работ по оценке

Примеры курсовых работ
Примеры аттест­ационных работ
Учебные дисциплины
Литература
Заказ работ:




Экспертная и репетиторская помощь по решению тестов, задач, практикумов и всех других видов работ. Сергей.
тел. +7(495)795-74-78, [email protected], ,
,

Примеры выполненных работ: | контрольные | курсовые | дипломные | отзывы |




Методические материалы:

Список литературы по оценочной деятельности > Нахождение поправок к стоимости доли при приватизации судостроительных предприятий

Нахождение поправок к стоимости доли при приватизации судостроительных предприятий

Войлошников М.В., Огай С.А., Кривец В.В. Нахождение поправок к стоимости доли при приватизации судостроительных предприятий // Морские интеллектуальные технологии. 2018. № 4-5 (42). С. 183-197.

Скачать оригинал статьи

Фрагмент работы на тему "Нахождение поправок к стоимости доли при приватизации судостроительных предприятий"

МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 183 УДК 657.922; 338.517.2 УПРАВЛЕНИЕ В СОЦИАЛЬНЫХ И ЭКОНОМИЧЕСКИХ СИСТЕМАХ НАХОЖДЕНИЕ ПОПРАВОК К СТОИМОСТИ ДОЛИ ПРИ ПРИВАТИЗАЦИИ СУДОСТРОИТЕЛЬНЫХ ПРЕДПРИЯТИЙ Михаил Владиленович Войлошников доктор технических наук, профессор главный научный сотрудник Морской государственный университет им. адм. Г.И. Невельского 690059, г. Владивосток, ул. Верхнепортовая, д.50 – а тел.: 8-914-705-6029; e-mail: [email protected] Сергей Алексеевич Огай доктор технических наук, доцент ректор Морской государственный университет им. адм. Г.И. Невельского 690059, г. Владивосток, ул. Верхнепортовая, д.50 – а тел.: (423) 241–49–68; e-mail: [email protected] Валерия Викторовна Кривец кандидат экономических наук, доцент доцент кафедры Финансы и кредит Дальневосточный федеральный университет 690950, Владивосток, ул. Суханова, 8 тел. 8 (423) 265-24-24; e-mail: [email protected] Аннотация Оценка стоимости доли участия (пакета акций) основывается на предварительном определении стоимости собственного капитала судостроительного предприятия. Стоимость доли в зависимости от ее размера и от имеющихся остальных долей может быть охарактеризована поправкой к стоимости (премией) за контроль, поправкой к стоимости блокирующей доли, а также скидкой к стоимости миноритарной неблокирующей доли. Имеющиеся рекомендации по нахождению поправок к стоимости доли в целом верно, хотя и приближенно отражают интервалы их значений, поэтому производится уточнение поправок, а также их привязка к размеру доли в структуре долевого совместного капитала. Для определения соотношений между премией к стоимости контролирующей доли, поправкой к стоимости блокирующей доли и скидкой к стоимости миноритарных долей используется условие баланса, при котором стоимость собственного капитала судостроительного предприятия равна сумме стоимостей всех его долей (пакетов акций). При наличии контрольных и блокирующих долей размер скидок к стоимости миноритарных неблокирующих долей является устойчивым на некотором уровне, на котором дальнейшее снижение стоимости могло бы приводить к потере интереса миноритарных собственников судостроительного предприятия. Ключевые слова: стоимость доли, пакет акций, поправка к стоимости, контролирующая доля, блокирующая доля, миноритарная доля, оценка бизнеса, судостроительное предприятие THE FINDING OF AMENDMENTS TO THE VALUE OF SHARES IN THE PRIVATIZATION OF SHIPYARDS Michael V. Voyloshnikov Professor, Dr. Sci. Tech. Chief research scientist Maritime state university named Admiral Nevelskoi 50 – a, Verkhneportovaya st., 690059, Vladivostok, Russia tel.: 8-914-705-6029; e-mail: [email protected] Sergei A. Ogai Associate professor, Dr. Sci. Tech. Rector Maritime state university named Admiral Nevelskoi 50 – a, Verkhneportovaya st., 690059, Vladivostok, Russia tel.: (423) 241–49–68; e-mail: [email protected] Valeriya V. Krivets Associate professor, Cand. Sci. Economic. Associate professor of department of Finance and Credit Far Eastern Federal University 8, Sukhanova st., 690950, Vladivostok, Russia tel. 8 (423) 265-24-24; e-mail: [email protected] МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 184 Abstract Estimation of the cost of participation (equity stake) is based on the preliminary determination of the of equity value of shipbuilding yard. The value of share, depending on it size and on the remaining shares, can be characterized by the amendment to the value (premium) for control, an amendment to the value of the blocking share, and the discount to the value of the minority non-blocking share. The existing recommendations for finding of the amendments to the value of share are generally true, although they reflect the intervals of their values approximately, so the amendments are to be clarified, and they are bind to the size of share in the structure of equity joint capital. To determine of the proportions among the premium to the value of the controlling share, the amendment to the value of the blocking share and the discount to the value of minority shares, the balance assumption is used, which in the value of equity of shipbuilding yard is equal to the sum of the values of all its shares (equity stakes). If there are controlling and blocking shares, the amount of discounts to the value of minority non-blocking shares is sustainable at certain level, at which the further decrease in value could lead to a loss of interest of minority owners to participate in the shipbuilding yard. Key words: share value, stake, amendment to value, controlling share, blocking share, minority share, business valuation, shipbuilding yard Введение Процесс организации современного судостроительного производства является многоплановым и помимо обновления и создания судостроительных верфей и заводов охватывает как задачи развития технологии судостроения, так и подготовки кадров и др. На общем уровне технологию постройки судов новых типов, которые требуются по Стратегии развития судостроительной промышленности Российской Федерации на период до 2020 года и на дальнейшую перспективу, по Государственной программе «Развитие судостроения на 2013–2030 годы» и в соответствии с другими решениями, можно охарактеризовать действующими и планируемыми к созданию верфями и заводами и принципами их взаимодействия. В отрасли распространено мнение, что серийное судостроение может быть организовано в форме холдингов, в основе которых создаваемые крупные судосборочные верфи (Рис. 1), осуществляющие постройку из модулей, выпускающихся несколькими судостроительными заводами в кооперации, и в этих целях целесообразно изменение «продуктовой линейки» выпуска действующих судостроительных заводов с постройки небольших судов на создание отправляемых на судосборочную верфь модулей серийных судов. (а) (б) Рис. 1. Подразделения судоверфи АО ДВЗ «Звезда» по постройке крупнотоннажных судов для перевозки сжиженного природного газа в арктических и замерзающих морях (http://dcss.ru/) Нужно заметить, что условия инвестирования и международный рыночный спрос в судостроении оказывают определяющее влияние на состав активов и подразделений судостроительных предприятий, то есть на вид применяемой технологии судостроения. Для инвестирования в создание новых верфей и в реновацию действующих судостроительных заводов могут использоваться разные источники, как бюджетные, так и корпоративные, а для совместной экономической деятельности наиболее удобны акционерные или иные долевые формы участия. Кроме этого, целесообразно придерживаться системного подхода и учитывать цикличность на этапе планирования, которая заключается в следующем. Первоначально для развития судостроения используется федеральная поддержка либо в форме инвестирования в развитие судостроительных предприятий, либо в виде бюджетных субсидий в постройку инновационных судов, например, многоцелевых судов для арктических и замерзающих морей. Усовершенствованные с использованием федеральной поддержки судостроительные верфи и заводы в дальнейшем могут осуществлять серийную постройку судов основных типов, востребованных рынком в условиях конкурирования с зарубежным гражданским судостроением. При этом субсидированные средства федерального бюджета могут быть возвращены и использованы для решения других задач, связанных с развитием экономики и промышленности. Эта цикличность планирования на определённом этапе означает приватизацию созданных верфей и обновленных МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 185 судостроительных заводов, а процесс приватизации связан с выкупом долей и пакетов акций корпоративными инвесторами. Данная работа охватывает разработку методов оценки пакетов акций и долей участия, предназначенных для их использования при определении условий субсидирования и выкупа долей в процессе создания и при приватизации судостроительных холдингов, а также верфей и заводов, являющихся юридически независимыми, созданными с использованием бюджетных субсидий, поскольку выкуп долей (пакетов акций) является общей формой совместного участия в развитии предприятий судостроительной промышленности. Стоимость доли в бизнесе (пакета акций) судостроительного предприятия зависит от размера оцениваемой доли. С учетом ликвидности долей и степени контроля при определении их стоимости обычно учитываются следующие виды поправок (надбавок и скидок): поправка на контрольный или неконтрольный (миноритарный) характер, поправка за недостаток ликвидности. Надбавка за контролирующий характер пакета обычно применяется только к операционной стоимости компании. 51-процентный пакет акций характеризуется наибольшей надбавкой к стоимости за контроль [2]. Дальнейшее увеличение размера пакета (до абсолютного контроля в 76 %) связано со снижением стоимости доли с учетом миноритарных интересов. Помимо указанных поправок при определении стоимости долей могут применяться также следующие [9]: – надбавка к стоимости на качество блокирования для относительно больших миноритарных (неконтрольных) долей, также зависимая от размера доли; – скидка на потерю ключевой фигуры (например, наследство); – скидка на структуру портфеля (для двух и более не совпадающих видов действий компаний) и т.п. 1. Задачи, решаемые при нахождении поправок к стоимости долей участия К числу факторов, обусловливающих введение надбавок и скидок можно отнести условия, ограничивающие права владельцев контрольных пакетов [8]: эффект распределения собственности, режим голосования, контрактные ограничения. Нужно заметить, что поправки оказывают воздействие на стоимость доли двояко: во-первых, влияют на стоимость целостного бизнеса и соразмерно на стоимость каждой доли в нем, и во- вторых, на распределение долей в стоимости целостного бизнеса, предварительно оценённого с учетом поправок, указанных выше. Например, отрицательное совокупное влияние на стоимость бизнеса (имущественного комплекса судостроительного предприятия) может оказывать неудовлетворительная структура долевого участия, препятствующая работе предприятия и доступу участников всех категорий к распределению результатов деятельности. Не затрагивая причины и последовательность возникновения можно было бы привести условной пример такого противоречия долевой структуры: две или три блокирующих доли (каждая размером около 25 % или более от долевого или акционерного капитала) при наличии совокупности миноритарных неблокирующих долей и при отсутствии контролирующей доли. Подобные варианты структуры капитала судостроительного предприятия могут говорить о проблемах при управлении долевым бизнесом и об излишней конкурентности, когда участники, действуя в своих интересах, не обладают способностью принять общее решение, а объединение участников появление контролирующей доли и в этом примере не предусматривается, так как на этапе такого преобразования могли бы возникнуть противоречия интересов. Подобные противоречия при оценке могут означать необходимость внесения общей поправки, снижающей стоимость целостного комплекса судостроительного предприятия и пропорционально значения стоимости входящих долей. К пакетам акций закрытых обществ могут также применяться скидки на недостаточную ликвидность. В числе финансовых условий бизнеса, понижающих ликвидность долей участников, обычно приводятся следующие: недоступность или недостаточный размер дивидендов владельцу доли, возможные затруднения или обременения для продажи доли, в том числе, законодательные или административные препятствия. При нахождении ликвидационных скидок к стоимости акций и премиальных надбавок на контролирующий характер пакета оцениваемых акций имеет существенное значение учет возможности государственного регулирования (наличие «золотой акции»). При определении стоимости доли в бизнесе судостроительного предприятия имеются особенности использования понятия ликвидности и этого термина. Как известно, скидка на недостаточную ликвидность не применяется при нахождении рыночной стоимости объектов. Это требуется при определении ликвидационной стоимости, если объект может быть отчужден за срок экспозиции меньший типичного срока экспозиции для рыночных условий, когда продавец принужден совершить сделку по отчуждению имущества. Чтобы избежать смешивания терминов при определении стоимости долей участников ликвидационная скидка к стоимости пакета акций ниже не используется обозначение скидки на недостаточную ликвидность по указанным основаниям: недоступность дивидендов, затруднения для продажи доли, законодательные или административные препятствия, не связанным с нахождением стандартной ликвидационной стоимости, а применяется понятие и обозначение скидки к значениям стоимости миноритарных долей на их неконтролирующий характер. При оценке стоимости собственного капитала судостроительного предприятия и внесении поправок к ней, и при оценке стоимости отдельных долей в структуре капитала нужно обратить внимание на различие следующих задач: 1) нахождение поправок, применяемых при оценке собственного капитала, оказывающих пропорциональное влияние на стоимость всех его долей, в том числе, поправок к стоимости собственного капитала с учетом качества его долевой структуры; МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 186 2) расчет и использование поправок при распределении найденной стоимости собственного капитала на доли с учетом качеств каждой из долей: контролирующей, блокирующих и миноритарных неблокирующих. В рассматриваемом контексте интересен вопрос о возможности изменения стоимости собственного капитала судостроительного предприятия при вариациях соотношений долей в его структуре. На инновационных этапах инвестиционных проектов при формировании имущественных комплексов судостроительных предприятий, то есть при инвестировании финансовых активов в совокупности реальных активов, как известно, может возникать дополнительная стоимость [1], служащая экономической целью этого инвестирования. Эта дополнительная стоимость, которая соответствует разности стоимости совокупности реальных активов судостроительного предприятия и суммарной стоимости этих активов, взятых по-отдельности, может служить оценкой группового нематериального актива – гудвилла, который с другой стороны обычно связан с понятиями деловой репутации, приверженности клиентуры и т.д., поскольку эти качества возникают как отклик рынка вследствие формирования комплексов реальных активов. В то же время, считается, что финансовые активы при их накоплении не приводят к возникновению дополнительной стоимости, а количество денег просто суммируется. Это верно методически, поскольку стоимость реальных объектов и дополнительная стоимость в группах реальных объектов оценивается в финансовых единицах, которые для этого должны быть номинально суммируемыми как характеристика стоимости. Хотя можно предположить, что денежные суммы при их накоплении могут открывать качественно иные возможности инвестирования и стоимость финансовых средств при этом непропорциональна их сумме, но данная работа опирается на стандартную парадигму, при которой сложение финансовых активов не меняет их стоимостной оценки как суммы в отличие от комплексов реальных активов, которые можно было бы охарактеризовать дополнительной стоимостью, кроме суммы стоимости частей. В отношении производных финансовых инструментов – деривативов, таких как ценные бумаги, например, акции или права долевого участия в капитале судостроительного предприятия, по- видимому, лучше придерживаться взвешенных суждений относительно способности тех или иных соотношений их количества оказывать влияние на суммарную стоимость. Сбалансированное суждение может состоять в том, что варьирование соотношений долей участия (пакетов акций) может влиять на стоимость каждой доли, дополнительно повышая или понижая эту стоимость помимо ее пропорциональной величины с учетом размера доли, но суммарное значение стоимости всех долей при варьировании их соотношений меняться не должно, так как при этом не предполагается изменение размера и структуры равной по стоимости совокупности долей контролируемого ими комплекса реальных активов. Возможны те или иные частные случаи, когда структура долевого участия имеет недостатки, препятствующие совместной деятельности участников и пропорционально понижающие стоимость их долей. В качестве примера выше названо наличие в структуре собственного капитала судостроительного предприятия двух или трех миноритарных блокирующих долей, принадлежащих независимым собственникам, находящимся в конкурентных отношениях, при отсутствии контролирующей доли, что как общий для всех участников недостаток управления может пропорционально понизить стоимость каждой доли, и этот фактор подлежит учету при выполнении оценки собственного капитала (указанная задача 1), а не при распределении найденной стоимости на доли (задача 2). Способы решения первой задачи изложены в методической литературе [1–3, 8, 9]. Подходы и рекомендации для решения второй задачи – о распределении стоимости собственного капитала судостроительного предприятия между долями, для оценки которого применяются поправки к стоимости контролирующей доли x, к стоимости блокирующей доли y и скидки z к значениям стоимости миноритарных долей на их неконтролирующий характер также рассматривались рядом авторов [4– 6, 10–12] и выступают предметом данной работы. При решении второй задачи, то есть, при распределении оцененной стоимости собственного капитала на доли, сумма стоимости всех долей остается неизменной и равной найденной стоимости судостроительного предприятия. 2. Нормативные правила и экспертные рекомендации при нахождении поправок С целью разностороннего анализа способов оценки влияния размера доли (количества акций) на поправку к стоимости этой доли построен график (Рис. 2) зависимости поправки z на неконтролирующий характер доли (пакета акций) от ее размера по заданным значениям коэффициента контроля в соответствии с Постановлением Правительства РФ от 14 февраля 2006 г. № 87 «Правила определения нормативной цены подлежащего приватизации государственного или муниципального имущества», в котором названы величины коэффициента контроля для интервалов значений относительного размера пакета акций: для пакета размером от 1 акции до 10 % минус 1 акция коэффициент контроля составляет 0,6; для пакета размером от 10 % до 25 % акций коэффициент контроля равен 0,7; для пакета от 25 % плюс 1 акция до 50 % акций коэффициент контроля равен 0,8; для пакета от 50 % плюс 1 акция до 75 % минус 1 акция коэффициент контроля составляет 0,9; для пакета от 75 % до 100 % акций коэффициент контроля в соответствии с указанным Постановлением равен 1,0. Коэффициент контроля показывает, во сколько раз цена акции на фондовом рынке меньше в заданном пакете, чем в пакете, дающем абсолютный контроль над предприятием. Помимо заданных интервалов значений для построения графика учитывается, что стоимость 100 %–й доли равна стоимости собственного капитала в полном размере с нулевой поправкой (без скидки) после внесения при оценке собственного капитала МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 187 всех необходимых поправок, связанных с операционной и финансовой деятельностью и инвестиционной структурой капитала, а также поправок на наличие привилегированных акций и др., оказывающих влияние на стоимость бизнеса (имущественного комплекса действующего предприятия), в том числе, по фактору неудовлетворительной структуры долей участников при которой могут возникать препятствия в работе предприятия, воздействующие на стоимость собственного капитала и, таким образом, пропорционально влияющие на стоимость каждой его доли и др. (а) (б) Рис. 2. Зависимости: (а) поправки z на неконтролирующий характер доли, оцениваемой в соответствии с Постановлением Правительства РФ от 14 февраля 2006 г. № 87, от ее размера a; (б) стоимости совокупности всех долей по отношению к стоимости капитала в зависимости от размера наибольшей доли. Условные обозначения: По графикам видно, что поправка к стоимости доли согласно Постановлению от 14 февраля 2006 г. № 87 соответствует скидке (Рис. 2 а) даже для контролирующей доли. Не предусматривается положительная поправка к стоимости, и при любой структуре долевого (акционерного) капитала кроме единоличной 100 %-ной собственности сумма стоимости всех долей меньше стоимости собственного капитала судостроительного предприятия (Рис. 2 б), что можно считать методологическим противоречием зависимости коэффициента контроля от размера пакета акций по данному Постановлению. Рекомендуемые интервалы значений скидок и надбавок, найденные различными авторами, обобщены в работе [12] Научно–практического центра профессиональной оценки, в их числе: 1. Рекомендации Рутгайзера В.М. [9]: средняя надбавка за контролирующий характер пакета акций 40 %, средняя скидка за неконтролирующий характер от 27 до 29 %, общий интервал значений надбавки за контроль от 25 до 75 %, общий интервал значений скидки за неконтролирующий характер от 25 до 50 %. 2. По рекомендациям, указанным в книге Грязновой А.Г., Федотовой М.А. [8]: премия к стоимости акции за контролирующий характер пакета находится в пределах от 30до 40 %, скидка к стоимости на неконтролирующий характер пакета – около 23%. 3. По данным «Mergerstat Review» (www.mergerstat.com) премия к стоимости акции за контролирующий характер пакета составляет в интервале от 20 до 40 %. 4. По рекомендациям Маркуса Я.И., Сивца С.А. [6] скидка к стоимости акции на неконтролирующий характер пакета составляет до 25 %. 5. По данным компании Drezdner Kleinwort Benson, осуществлявшей оценку акций «Роснефти», основанным на информации о продаже в 1996–1997 г. акций 21 крупной компании, надбавка к стоимости пакета акций за контроль составляет в интервале от 10 до 65 % (www.nns.ru). 6. Согласно рекомендациям Иванова А.М., Ивановой Н.С., Перевозчикова А.Г. [4] диапазоны значений скидок и надбавок к стоимости акции в пакете составляют: надбавка на контролирующий характер в интервале от 0 до 75 %, скидка на неконтролирующий характер в пределах от 0 до 50 %. Нужно заметить, что приведенные диапазоны значений поправок к стоимости доли (пакета акций) в некоторых сравнениях попарно подтверждаются, что, по-видимому, можно рассматривать как фактор их достоверности. С другой стороны, эти диапазоны довольно широкие и приводятся вне зависимости от размера доли и от наличия в структуре капитала иных долей, что является недостатком приведенных рекомендаций. Зависимости суммы надбавок и скидок с учетом размера пакета некотируемых акций открытых акционерных обществ по данным Научно– практического центра профессиональной оценки [12] МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 188 приводятся на графике (Рис. 3) для анализа формы этих зависимостей. По графику видно, что наибольшие значения поправок к стоимости соответствуют контрольным пакетам при их размере, близком к 50 % плюс 1 акция. Можно видеть, также, некоторую тенденцию снижения скидок в области «блокирующих» пакетов (доля от 20 до 40 %). С применением рассмотренного графика (Рис. 3 а) его авторами найдены интервалы значений и средние значения поправок, зависимых от размера доли, которые указаны на следующем графике оцифрованной форме (Рис. 3 б и далее следующие графики). Нужно заметить, что на оцифрованных графиках по оси абсцисс продублированы значения доли 50 % (+) и 50 % (–), которые соответствуют применению положительной и отрицательной поправки к стоимости соответствующей доли. (а) (б) Рис. 3. Зависимость поправки к стоимости доли участия a (пакета некотируемых акций открытых акционерных обществ) по данным Научно–практического центра профессиональной оценки (а) в исходном виде и (б) в оцифрованной форме. Условные обозначения: Представленный график (Рис. 3 а и б) характеризует зависимость поправки к стоимости доли (пакета акций) от ее размера, чего нет у выше перечисленных авторов. В то же время, могут возникнуть следующие замечания: 1. Требуется сбалансировать значения поправок таким образом, чтобы сумма стоимости долей (пакетов акций) была равна стоимости собственного капитала судостроительного предприятия, поскольку речь идет о распределении собственного капитала на доли, при этом от долевой структуры капитала не зависят размер и структура комплекса реальных активов, влияющие на стоимость бизнеса. На графиках имеется несоответствие по данному основанию. В частности, если собственный капитал включал бы две приблизительно равные доли (49 и 51 %), то сумма стоимости долей с учетом их поправок (–0,095 и 0,5) отличалась бы от единицы (100 %) и составляла бы 1,2085, то есть около 121 %, что больше стоимости предварительно оцененного собственного каптала (100 %) и является методологическим противоречием данного выбора поправок к стоимости долей. Причем для приведения в соответствие стоимости собственного капитала суммы обеих приблизительно равных долей (49 и 51 %) поправки стоимости, имеющие противоположный знак, должны быть приближенно равны по величине. 2. Увеличение скидки с уменьшением миноритарной доли затруднительно объяснить. С точки зрения сторон при продаже небольших миноритарных неблокирующих долей в принципе размер доли не должен оказывать заметного влияния на интересы в отношении единицы доли (одной акции). Другими словами, при определении стоимости миноритарные неблокирующие доли можно было бы отнести к единой совокупности, которая характеризуется одинаковой по относительной величине скидкой к стоимости при их оценке, но при отнесении миноритарных неблокирующих долей к этой совокупности, скидка к их стоимости будет зависеть от наличия контролирующей и блокирующих долей. Если в остальной части капитала судостроительного предприятия имеются контролирующая или блокирующие доли, то поправка к значениям стоимости миноритарной доли будет сопоставима с ее стоимостью, которая устанавливается на уровне, ниже которого миноритарные акционеры теряют интерес к участию в инвестировании (в купле– продаже миноритарных долей). Поправка к стоимости миноритарной неблокирующей доли зависит не столько от размера этой доли, сколько от наличия контролирующей и блокирующих долей в структуре собственного капитала судостроительного предприятия. В частности, если остальная часть собственного МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 189 капитала представлена миноритарными долями, а контролирующая и блокирующие доли отсутствуют, то скидка к стоимости каждой миноритарной доли будет нулевая. По-видимому, форма зависимости скидки от уменьшения миноритарной доли (Рис. 2 а и б) показывает не столько действительное увеличение отрицательной поправки по величине, сколько растущую с уменьшением миноритарной доли погрешность нахождения скидки к ее стоимости. Поскольку погрешность нахождения поправок к стоимости контролирующей и блокирующих долей с другой стороны соответствует находящейся с ними в балансе погрешности определения скидки к стоимости миноритарной неконтролирующей доли. Поскольку миноритарная неконтролирующая доля меньше контролирующей доли и блокирующих, то по относительной величине погрешность нахождения этой скидки к стоимости миноритарной неблокирующей доли увеличивается с уменьшением величины этой доли. Это служит основанием для предположения, что с уменьшением миноритарной доли форма кривых (Рис. 2 а и б) показывает не растущий размер скидки, а увеличивающуюся погрешность ее нахождения. 3. Условие баланса стоимости собственного капитала и суммы стоимости его долей Для устранения рассмотренных противоречий, следует придерживаться условия баланса, при котором суммарная стоимость собственного капитала после введения всех необходимых поправок, применяемых при его оценке, связанных с операционной, финансовой и инвестиционной деятельностью, поправок на наличие привилегированных акций, поправок по фактору неудовлетворительной структуры долей участников при которой могут возникать затруднения, воздействующие на стоимость собственного капитала судостроительного предприятия и, таким образом, пропорционально влияющие на стоимость каждой его доли и других корректировок соответствует стоимости всех долей в структуре собственного капитала (100 % акций) (1 ) (1 ) 1, (1 ) (1 ) ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? z a b x a y z b (1) где a – контролирующая доля (размер контрольного пакета), составляющая обычно более 50 % акций или ? части дольщиков, в рассматриваемых формулах и на графиках при отсутствии контролирующей доли переменная a обозначает текущее значение доли в бизнесе; b – совокупность миноритарных блокирующих долей, размер блокирующей доли обычно более 25 % акций или более ? части дольщиков; (1–a–b) – совокупность миноритарных неблокирующих долей, то есть суммарный размер всех долей помимо контролирующей и блокирующих; x – поправка по относительной величине к стоимости контролирующей доли (премия за контроль); y – поправка к стоимости блокирующих долей; z – поправка к значениям стоимости миноритарных долей, имеет отрицательный знак и служит скидкой к стоимости доли. При учете поправок к стоимости в уравнении (1) соблюдается следующее правило: поправка на контроль учитывается при нахождении стоимости контролирующей доли, для блокирующих миноритарных долей учитываются поправка на блокирующий характер и скидка к стоимости на неконтролирующий характер доли, для неблокирующих миноритарных долей учитывается скидка к стоимости на неконтролирующий характер доли. При определении поправок к стоимости доли для нахождения поправок на контроль x, на учет блокирующего свойства y и скидки z на неконтролирующий характер уравнение баланса (1) преобразуется к виду a z a y b x ? ? ? ? ? ? (1 ) , b z a x a y ? ? ? ? ? ? (1 ) и a x a y b z ? ? ? ? ? ? 1 . (2) При более простой структуре собственного капитала судостроительного предприятия, в предположении, что отсутствуют блокирующие доли (y = 0), а имеются: контролирующая доля и миноритарные доли, уравнение баланса (1, 2) принимает вид (1? x)?a ?(1? z)?(1?a) ?1, (3) то есть z ? a? x /(a ?1) , или x ? z?(a ?1)/ a . На графиках (Рис. 3 а и б) уравнение баланса (3) используется для оценки соответствия поправок к стоимости контролирующей доли по данным Научно– практического центра профессиональной оценки [12] и скидки к стоимости миноритарных неблокирующих долей, значения, которых, выше показаны на графике (Рис. 4). Зависимость поправок по указанным данным поочередно совмещена с уравнением баланса (4) на участке надбавок (Рис. 4 а), для которых на этом графике найдены согласованные значения скидки, являющиеся решениями уравнения баланса, при которых сумма стоимости контролирующей и миноритарных долей равна оценке собственного капитала, и на участке скидок (Рис. 4 б), что дает значения надбавки за контроль, согласованных со значениями скидки на неконтролирующий характер. МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 190 (а) (б) Рис. 4. Совмещение данных Научно–практического центра профессиональной оценки на участках: (а) поправок к стоимости доли на контроль и (б) скидок на неконтролирующий характер доли Условные обозначения: Поскольку зависимость скидок на неконтролирующий характер миноритарной доли (Рис. 4 а и б), по-видимому, показывает увеличение погрешности нахождения скидок при уменьшении размера доли, а не растущую скидку, которая в совокупности неблокирующих малых миноритарных долей, вероятно, не зависит от размера каждой доли, поскольку зависит от структуры остальной части капитала, то есть от наличия и размеров контролирующей и блокирующих долей, то логично использовать для определения скидки к стоимости взаимозависимость ее и надбавки к стоимости доли иной категории, в частности, надбавки к стоимости контролирующей доли, как показано на графике (Рис. 4 а). С учетом условия баланса (1–3), при котором сумма стоимости всех долей равна стоимости собственного капитала, используя данные Научно– практического центра профессиональной оценки о размере поправок к стоимости контролирующей доли, можно найти согласованные значения скидки к стоимости миноритарной доли, что тоже показано на графике. Имеющееся расхождение графиков может говорить о погрешности определения поправок к стоимости в зависимости от размера доли (Рис. 3 а). Для оценки предположения о том, что зависимость скидки к стоимости миноритарных долей, растущая с уменьшением размера доли, более характеризует увеличение погрешности нахождения скидки, чем величину скидки, построены графические зависимости скидок за неконтролирующий характер миноритарной доли, найденных с использованием уравнения баланса (3) согласованно при вариациях значений поправки к стоимости контролирующей доли, задаваемых в форме отступлений от заданных значений (Рис. 5). Построенные графические зависимости показывают, что варьирование отступлений надбавки к стоимости контролирующей доли соответствует значительным вариациям согласованных с ней скидок за неконтролирующий характер миноритарной доли. Это может служить подтверждением того, что растущая зависимость скидки к значениям стоимости с уменьшением размера миноритарных неблокирующих долей более характеризует увеличение погрешности нахождения скидки. Рис. 5. Зависимости согласованно найденных скидок за неконтролирующий характер миноритарной доли при вариациях контрольных надбавок Условные обозначения: Поскольку нет оснований считать, что скидка к стоимости миноритарных неблокирующих долей (пакетов акций) зависит от их размера, так как зависит от наличия контролирующей и блокирующих долей, то имеет смысл проверить может ли постоянной по величине скидке независимой от размера миноритарной неблокирующей доли удовлетворительно соответствовать согласованная надбавка, найденная с применением уравнения баланса (3). Для ответа на этот вопрос построена совокупность графических зависимостей поправки к МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 191 стоимости доли от ее размера (Рис. 6), причем для каждого из графиков размер скидки z в пределах значений миноритарных долей (от 0 до 50 %) постоянен и не зависит от размера миноритарной доли, а надбавка к стоимости контролирующей доли согласована со скидкой с применением условия баланса (1–3). По графикам видно, что для значений скидки к стоимости миноритарных неблокирующих долей в интервале от 50 до 70 % (то есть приблизительно от ? до ?) при условии независимости скидки от размера миноритарной доли согласованные с применением условия баланса (1–3) значения надбавки к стоимости контролирующей доли с приемлемой точностью соответствуют наблюдаемым данным [12]. Хотя для этого соответствия по этим же данным не потребовалось следовать зависимости скидок к стоимости на неконтролирующий характер от размера миноритарных долей по указанным наблюдениям. Рис. 6. Зависимости поправки к стоимости доли от ее размера a при варьировании скидки к стоимости миноритарных долей Условные обозначения: Соответствие надбавки к стоимости контролирующей доли подтверждает возможность придерживаться скидки к стоимости миноритарной неблокирующей доли в указанном интервале от 50 до 70 %, независимой от размера этой доли, хотя этот интервал значений скидки превышает таковые по некоторым рекомендациям, кроме данных Иванова А.М., Ивановой Н.С., Перевозчикова А.Г. [4], а также данных Научно–практического центра профессиональной оценки [12], которым указанный интервал (от ? до ?) значений скидки к стоимости миноритарной доли соответствует. 4. Зависимость поправки к стоимости доли от ее размера При отсутствии блокирующей доли (y=0), поправку x к стоимости контролирующей доли (премию за контроль) в зависимости от скидки z к значениям стоимости миноритарных долей и от размера доли a можно найти с использованием условия баланса (1–3), как x ? ?z/ a ? z , (4) при размере контролирующей доли 1/ 2 ? a ?1. Зависимость поправки x к стоимости контролирующей доли и скидки z к стоимости миноритарных долей от этой скидки z и от размера доли a показана при отсутствии блокирующей доли в форме функциональной поверхности (Рис. 7). На полученном графике можно видеть характерную особенность зависимости поправки от размера доли в окрестности линии разрыва функциональной поверхности. Поправка x к стоимости контролирующей доли вблизи критического для контролирующей доли размера ( a ?1/ 2 ) в соответствии с условием баланса (1–3) равна по величине и противоположна по знаку скидке z на неконтролирующий характер миноритарной доли. Условие баланса соответствует свойству симметрии зависимостей поправок к стоимости от размера доли в окрестности их математических разрывов, а также симметрии зависимостей поправок в остальных интервалах размера доли a в связанном с этим размером масштабе: 1?1/(a ?1), или 1?1/ a . (а) (б) Рис. 7. Зависимость в проекциях (а и б) поправки x к стоимости контролирующей доли и скидки z к стоимости миноритарных долей от этой скидки z и от размера доли при отсутствии блокирующей доли (y=0) МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 192 При отсутствии контролирующей и блокирующих долей (x=y=0) скидка к стоимости миноритарных неблокирующих долей соответствует нулю (z=0). Предельный размер скидки к стоимости миноритарных неблокирующих долей, связанный с наличием контролирующей и блокирующих долей и соответствующих надбавок к их стоимости, может устанавливаться на уровне, превышение которого привело бы к утрате миноритарными собственниками судостроительного предприятия интереса к долевому участию. То есть, соотношение поправок к стоимости контролирующей и блокирующих долей, с одной стороны, и скидки к стоимости миноритарных неблокирующих долей, с другой стороны, зависит от компромисса интересов сторон и ограничения скидок к стоимости миноритарных неблокирующих долей. С учетом условия баланса (1–3), при котором сумма стоимости всех долей равна стоимости собственного капитала судостроительного предприятия и не допускаются «финансовые пузыри», для рассмотренного примера (Рис. 7) препятствием к увеличению премии к стоимости контролирующей доли выступает предельный размер скидки к стоимости миноритарных неблокирующих долей. При предположении, что отсутствует блокирующая доля (y=0) премию к стоимости контролирующей доли можно найти с использованием условия баланса (1–3) с учетом соответствия интервалу значений от 50 до 70 % скидки z к стоимости миноритарной неблокирующей доли независимой от размера доли, как x ? ?(50?70%)?(a ?1)/ a, (5 ) при z ? ?(50?70%) , 1/ 2 ? a ?1. При отсутствии контролирующей доли (x=0) поправку y к стоимости блокирующей доли (Рис. 8) в зависимости от скидки z к стоимости миноритарных долей и от размера блокирующей доли b можно найти с использованием условия баланса (1–3), как y ? ?z/b? z , (6) при размере блокирующей доли 1/ 4 ? b ?1/ 2 . Рис. 8. Зависимость поправки y к стоимости блокирующей доли и скидки z к значениям стоимости миноритарных долей от этой скидки z и от размера блокирующей доли b при отсутствии контролирующей доли (x=0) 5. Взаимосвязь поправок к значениям стоимости контролирующей и блокирующих долей и скидки к стоимости миноритарной доли Поправки к стоимости контролирующей x и блокирующей y долей в зависимости от частей скидки ( x y z ? z ? z ): части x z , связанной с поправкой к стоимости контролирующей доли, и части y z , связанной с поправкой к стоимости блокирующих долей, определяются с использованием условия баланса (1–3), как x x x ? ?z / a ? z , при 1/ 2 ? a ?1 y y x y ? ?z / b ? z ? z , при 1/ 4 ? b ?1/ 2 . (7) В качестве иллюстративного примера, не углубляясь в его анализ с экономической стороны, для нахождения частей ( x z , y z ) скидки z к стоимости миноритарных неблокирующих долей можно воспользоваться предположением о том, что суммарная поправка (y ? z) к значениям стоимости миноритарных долей является скидкой, то есть y ? z ? 0 , (8) если размер доли (пакета акций) менее 50 %. Это условие (8) выполняется, если y ? z ? 0 при b ?1/ 4, zx ? z?3/ 4, z y? z/ 4 , соответственно x y z ? z ? z . (9) Зависимость поправок: к стоимости контролирующей доли x, к стоимости блокирующей доли y и скидки z к значениям стоимости миноритарных долей от этой скидки z и от размера доли (a, b) показана в форме функциональной поверхности (Рис. 9). (а) МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 193 (б) Рис. 9. Зависимость в проекциях (а и б) поправки к стоимости контролирующей доли x, поправки к стоимости блокирующей доли y и скидки z к стоимости миноритарных долей от этой скидки z и от размера доли (a, b) Анализ построенных графиков (Рис. 9 а и б) и использованных при их построении предпосылок (формулы 7, 8 и 9) позволяет прийти к выводам: – об общем соответствии полученной с использованием условия баланса (1–3) формы зависимости поправки к стоимости доли от размера доли (a, b) с данными наблюдений Научно– практического центра профессиональной оценки [11] (Рис. 3 а и б); – о целесообразности нахождения частей скидки к стоимости миноритарной неблокирующей доли, которые могут служить данными для нахождения поправок к значениям стоимости контролирующей и блокирующих долей в соответствии с условием баланса, при котором сумма стоимости долей участников равна стоимости собственного капитала судостроительного предприятия. Зависимость стоимости доли от скидки z и от размера этой доли (a, b) показана в форме функциональной поверхности (Рис. 10). По этому графику можно видеть непропорциональный характер изменения стоимости доли (пакета акций) в структуре собственного капитала в зависимости от номинального размера этой доли. Рис. 10. Зависимость стоимости доли от ее размера (a, b) и от скидки z к миноритарной доле Поскольку формы зависимостей поправок к стоимости контролирующей и блокирующих долей (x и y) во многом обусловлены скидкой z к стоимости миноритарной неблокирующей доли, как по размеру этой скидки, так и по соотношению частей в ее составе, а именно: первой части x z , связанной с поправкой к стоимости контролирующей доли, и второй части y z , связанной с поправкой к стоимости блокирующих долей, то для анализа ниже приводятся графические зависимости (Рис. 11 а и б) поправок x и y к стоимости от размера контролирующей или блокирующей доли (a, b) в функции от части x z скидки z к стоимости миноритарной неблокирующей доли, а именно от той части скидки, которая в соответствии с условием баланса (1–3, 7) связана с поправкой x к стоимости контролирующей доли. Зависимость поправок: к стоимости контролирующей доли x, блокирующей доли y и скидки z к стоимости миноритарной неблокирующей доли от части x z этой скидки, связанной с поправкой x к стоимости контролирующей доли, и от размера доли (a, b) для суммарного значения скидки ( x y z ? z ? z ) равного 70 % показана в форме функциональной поверхности (Рис. 11). (а) (б) Рис. 11. Зависимость в проекциях (а и б) поправок: к стоимости контролирующей доли x, блокирующей доли y и скидки z к стоимости миноритарных долей от части скидки x z , связанной с поправкой x к стоимости контролирующей доли, и от размера доли (a, b) для суммарного значения скидки z, равного 70 % МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 194 Суммарное значение скидки z к стоимости миноритарных неблокирующих долей для каждого из построенных графиков является постоянным не зависящим от размера такой доли и задано (в рассматриваемом примере 70 %, Рис. 10 а и б). Варьирование части x z скидки z к стоимости миноритарной неблокирующей доли, связанной с поправкой x к стоимости контролирующей доли в соответствии с условием баланса (1–3, 7), для каждого из этих графиков означает изменение соотношения этой части скидки x z и другой части скидки y z , связанной с поправкой y к стоимости блокирующей доли. Несмотря на то, что показанный пример зависимости поправки к стоимости от размера доли (Рис. 11) освобожден от предположения о том, что суммарная поправка (y ? z) к значениям стоимости миноритарных долей является скидкой, которое ранее использовано в иллюстративном примере (Рис. 8), тем не менее анализ этих зависимостей тоже служит подтверждением общего соответствия формы зависимости поправки к стоимости доли (пакета акций) от размера этой доли с имеющимися данными наблюдений [12] (Рис. 3 а и б), хотя зависимость от размера миноритарной доли поправки к ее стоимости с учетом наличия блокирующих долей и условия баланса (1–3, 7) имеет более сложный вид, чем в указанных наблюдениях, которые по-видимому, отражают не столько зависимость скидки к стоимости от размера миноритарной доли, сколько погрешность определения скидки к стоимости, растущую с уменьшением размера этой доли. 6. Скидки и поправки к стоимости в зависимости от соотношения размеров долей Для обоснованного нахождения поправок к стоимости контролирующей и блокирующих долей представляет интерес возможность соотнесения между собой частей скидки z: части x z , связанной с поправкой к стоимости контролирующей доли, и части y z , связанной с поправкой к стоимости блокирующих долей, в пропорции размеров блокирующей и контролирующей долей (b/ a) z y/z x? b/ a . (10) Обе части ( x z , y z ) скидки z к стоимости миноритарной неблокирующей доли в пропорции указанного соотношения (b/ a) равны a b z z y 1? / ? и b a z z y 1? / ? . (11) При использовании полученных формул (11) совместно с условием баланса (1–3, 7) нужно соблюдать интервалы варьирования соотношения контролирующей и блокирующей долей (a, b) и их соотношения (b/ a) 1/ 3? b / a ?1 , при ? < a ?1,0 и 25 %, ? < b ? ?, (12) а также придерживаться ограничений области определения с учетом совместного варьирования величин контролирующей a и блокирующей b долей a ?b ?1, (13) при котором a z z y ?1? / , и a ?1/ 2 , то есть b/(b/ a) ?1/ 2. Зависимость поправки к стоимости контролирующей доли x, поправки к стоимости блокирующей доли y и скидки z к значениям стоимости миноритарных долей от соотношения блокирующей и контролирующей долей (b/ a) и от размера доли (a, b), построенная в рамках интервалов варьирования размера доли (12) и ограничений области определения (13) показана в форме функциональной поверхности в указанном выше наблюдаемом интервале суммарного значения скидки ( x y z ? z ? z ) от 50 % (Рис. 12 а–в) до 70 % (Рис. 12 г). Использовать графические функциональных поверхности для оценки поправок к стоимости долей можно следующим образом. При заданных размерах долей (a, b) найти их соотношение (b/ a) , с учетом заданного уровня скидки z к стоимости миноритарных неконтролирующих долей выбрать подходящий график в наблюдаемом интервале значения скидки от 50 % (Рис. 12 а–в) до 70 % (Рис. 12 г) и определить поправки: к стоимости контролирующей доли x и к стоимости блокирующей доли y, соответствующие условию баланса (1–3, 7) по заданным величинам этих долей и найденному их соотношению. МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 195 (а) (б) (в) (г) Рис. 12. Зависимость в проекциях (а, б и в) поправки к стоимости доли от соотношения (b/ a) блокирующей и контролирующей долей и от размера доли (a, b) с учетом ограничений области определения этих переменных: a ?b ?1, при котором a z z y ?1? / , и a ?1/ 2 , то есть b/(b/ a) ?1/ 2 в наблюдаемом интервале суммарного значения скидки z от 50 % (а–в) до 70 % (г) Помимо графиков можно использовать расчет по формулам (7 и 11) с учетом ограничений (12 и 13) в электронных таблицах по категориям: (a, b) и (b/ a) , аналогичный выполненному при построении функциональных поверхностей (Рис. 11), при этом в качестве исходного данного вводится значение скидки z к стоимости миноритарных неблокирующих долей, использованный для графиков на границах интервала значений скидки z от 50 до 70 %. Анализ графических функциональных поверхностей (Рис. 12 а–г) дает возможность видеть, что поправки к стоимости миноритарной доли, как блокирующей в пределах области ее определения, включающей скидку на неконтролирующий характер и надбавку за блокирующий характер (1), так и неблокирующей служат скидками, то есть имеют итоговое отрицательное или нулевое значение. При определенных сочетаниях блокирующей и контролирующей долей (b/ a) с учетом их размера (a, b) поправки к стоимости равны нулю (x=y=z=0): на граничном пределе области определения величины b блокирующей доли ( b /(b / a) ?1/ 2 ), за которым возможно появление помимо имеющейся блокирующей доли, также контролирующей ( a ?1/ 2 ), и в случае равенства двух имеющихся долей ( b/ a ?1, b ? a ), при котором миноритарные доли в структуре собственного капитала отсутствуют. Поправки к стоимости долей собственного капитала судостроительного предприятия равны нулю, также, при условиях: – наличия в структуре капитала только миноритарных неблокирующих долей, при отсутствии контролирующей и блокирующих долей; – наличия в структуре капитала только блокирующих долей, при отсутствии контролирующей и миноритарных неблокирующих долей; – наличия в структуре капитала только одной доли (100 %–ной). Показанная на графиках (Рис. 12 а–г) зависимость поправки к стоимости доли от ее размера (a, b) и от соотношения размеров блокирующей и контролирующей долей (b/ a) основывается на учете следующих предпосылок: 1) сумма стоимости всех долей равна стоимости собственного капитала судостроительного предприятия, а ограничением поправок к стоимости контролирующей и блокирующих долей выступает предельный размер скидки к стоимости миноритарных неблокирующих долей, связанный с ними условием баланса (1–3, 7); МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 196 2) предположение (10 и 11) о возможности соотнесения между собой частей ( x z , y z ) скидки z к стоимости миноритарных неблокирующих долей в пропорции размеров блокирующей и контролирующей долей (b/ a) ; 3) предельная величина скидки z к стоимости миноритарных неблокирующих долей устанавливается на уровне, превышение которого привело бы к утрате миноритарными собственниками интереса к долевому участию, этот уровень зависит от наличия контролирующей и блокирующих долей; 4) размеры блокирующей и контролирующей долей (a, b) с учетом их соотношения (b/ a) находятся в пределах интервалов варьирования и области определения (12 и 13). За пределами области определения (13), то есть, при отсутствии в структуре собственного капитала контролирующей доли (x=0), или блокирующих долей (y=0) и при наличии только одной из указанных долей, можно найти поправку к стоимости с использованием условия баланса, преобразованного к виду, который соответствует наличию только контролирующей доли (4) или только блокирующих долей (6). Для обоснованного нахождения поправок к стоимости контролирующей и блокирующих долей представляет интерес определение структуры скидки к значениям стоимости миноритарных долей, в частности, исследование соотношения частей этой скидки: части, связанной с поправкой к стоимости контролирующей доли, и части, связанной с поправкой к стоимости блокирующей доли, в пропорции размеров контролирующей и блокирующих долей. Выводы и рекомендации 1. Значения поправок к стоимости доли (пакета акций), рекомендуемые рядом авторов (Рутгайзер В.М., Грязнова А.Г., Федотова М.А., Иванов А.М., Иванова Н.С., Перевозчиков А.Г., «Mergerstat Review», Drezdner Kleinwort Benson и др.), в определенных интервалах попарно подтверждаются, что можно рассматривать как фактор их достоверности, в то же время, интервалы значений поправок довольно широкие и приводятся их авторами обычно вне зависимости от размера доли и от наличия в структуре капитала иных долей. 2. Для определения поправки к стоимости контролирующей доли, к стоимости блокирующей доли и скидки к стоимости миноритарных долей нужно придерживаться условия баланса, при котором стоимость найденного собственного капитала судостроительного предприятия равна суммарной стоимости всех его долей (100 % акций), что служит логическим постулатом и подтверждается наблюдениями по имеющимся данным. Условие баланса может быть представлено в форме уравнения с ограничениями, а также словесным правилом или алгоритмом. 3. Помимо методической возможности использования условия баланса для системного определения в совокупностях долей взаимосвязанных поправок к значениям стоимости, условие баланса несет общественную пользу, позволяя оценивать возможность спекулятивных колебаний на фондовых рынках и избегать появления «финансовых пузырей», тем самым, оказывая стабилизирующее влияние на этих рынках. 4. Анализ данных относительно размера надбавки к стоимости контролирующей доли (пакета акций) согласованной с поправкой к значениям стоимости миноритарных неблокирующих долей подтверждает возможность придерживаться значений независимой от размера миноритарной неблокирующей доли скидки к ее стоимости в интервале от 50 до 70 %. При этом поправки к стоимости контролирующей доли и блокирующих долей находятся в зависимости от скидки к стоимости миноритарных долей с учетом условия баланса поправок. 5. Значение скидок к стоимости миноритарных неблокирующих долей, являющееся устойчивым при условии компромисса мотивов собственников контролирующей и блокирующих долей, с одной стороны, и утраты интереса собственниками миноритарных неблокирующих долей к участию в компании, с другой стороны, служит данным при нахождении поправок к стоимости контролирующей и блокирующих долей с учетом условия баланса, при котором суммарная стоимость всех долей равна стоимости собственного капитала судостроительного предприятия. 6. Размер скидки на неконтролирующий характер к стоимости миноритарных неблокирующих долей связан с наличием в структуре капитала судостроительного предприятия контролирующей и миноритарных блокирующих долей, при отсутствии которых скидка на неконтролирующий характер к стоимости миноритарных неблокирующих долей соответствует нулю. 7. Условие баланса, при котором суммарная стоимость всех долей (пакетов акций) равна стоимости собственного капитала судостроительного предприятия, нужно рассматривать не только как методику построения функциональных зависимостей поправок к стоимости от размера этих долей с использованием электронных таблиц, а как подход, доступный к применению в режиме ручного счета или иначе (безотносительно к технике вычислений) для нахождения в зависимости от размера доли поправки к ее стоимости, согласованной с поправками к стоимости и размерами других долей. Если размеры других долей и поправки к ним неизвестны, то использование условия баланса при определении поправки к стоимости в зависимости от размера доли означает соответствие найденной поправки предположению, что иные поправки к стоимости тоже соответствуют условию баланса. Литература 1. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: Учеб. пособие для вузов. – М.: Юнити–Дана, 2002. – 720 с. 2. Десмонд Г.М., Келли Р.Э. Руководство по оценке бизнеса. – М.: Общероссийская общественная организация «Российское общество оценщиков». Академия оценки, 1996. 3. Егерев И.А. Стоимость компании и трансфертное ценообразование. – М.: Портал appraiser.ru, 2003 (www.appraiser.ru) 4. Иванов А.М., Иванова Н.С., Перевозчиков А.Г. Оценка стоимости пакетных инвестиций и долевых МОРСКИЕ ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЕ ТЕХНОЛОГИИ 4 (42) Т. 5 2018 197 интересов. Журнал Аудит и финансовый анализ. – М.: Издательский дом «Компьютерный аудит» 1. (https://www.cfin.ru/press/afa/2000-3/) 5. Козырь Ю.В. Влияние стоимости контроля на стоимость акций в составе различных пакетов. – М.: Портал appraiser.ru, 2017. – 58 с. (www.appraiser.ru) 6. Маркус Я.И., Сивец С.А. Почём нынче пакеты ? Оценка пакетов акций 2. (http://binfo.zp.ua/articles/06.shtml) 7. Огай С.А. Модели определения характеристик при создании многоцелевых судов для арктических и замерзающих морей: монография. – Владивосток: Дальнаука, 2018. – 316 с. 8. Оценка бизнеса : учебник / под ред. А. Г. Грязновой, М. А. Федотовой. – М.: Финансы и статистика, 2009. – 736 с. 9. Рутгайзер В.М. Оценка стоимости бизнеса. Учебное пособие. – М.: Маросейка, 2007. – 448 с. 10. Справочник расчетных данных для оценки и консалтинга / Под. ред. Е.Е. Яскевича; СРД № 11, 2012. Научно– практический центр профессиональной оценки (НЦПО). – М: 2012. 11. Шеннон П. Пратт Оценка бизнеса. Скидки и премии. – М.: Маросейка, 2011. – 412 с. 12. Яскевич Е.Е. Скидки и надбавки при продаже российских пакетов акций. Оценка влияния привилегированных пакетов акций. – М.: Научно–практический центр профессиональной оценки. (http://cpcpa.ru/Publications/001/) References 1. Valdaytsev S.V. Otsenka biznesa i upravleniye stoimost'yu predpriyatiya: Ucheb. posobiye dlya vuzov. – M.: Yuniti– Dana, 2002. – 720 s. 2. Desmond G.M., Kelli R.E. Rukovodstvo po otsenke biznesa. – M.: Obshcherossiyskaya obshchestvennaya organizatsiya «Rossiyskoye obshchestvo otsenshchikov». Akademiya otsenki, 1996. 3. Yegerev I.A. Stoimost' kompanii i transfertnoye tsenoobrazovaniye. – M.: Portal appraiser.ru, 2003 (www.appraiser.ru) 4. Ivanov A.M., Ivanova N.S., Perevozchikov A.G. Otsenka stoimosti paketnykh investitsiy i dolevykh interesov. Zhurnal Audit i finansovyy analiz. – M.: Izdatel'skiy dom «Komp'yuternyy audit» (https://www.cfin.ru/press/afa/2000- 3/) 5. Kozyr' YU.V. Vliyaniye stoimosti kontrolya na stoimost' aktsiy v sostave razlichnykh paketov. – M.: Portal appraiser.ru, 2017. – 58 s. (www.appraiser.ru) 6. Markus YA.I., Sivets S.A. Pochom nynche pakety ? Otsenka paketov aktsiy 1. (http://binfo.zp.ua/articles/06.shtml) 7. Ogai S.A. The models of determining of characteristics of multipurpose ships for Arctic and frozen seas : monograph. – Vladivostok : Dalnauka, 2018. – 316 p. 8. Otsenka biznesa : uchebnik / pod red. A. G. Gryaznovoy, M. A. Fedotovoy. – M.: Finansy i statistika, 2009. – 736 s. 9. Rutgayzer V.M. Otsenka stoimosti biznesa. Uchebnoye posobiye. – M.: Maroseyka, 2007. – 448 s. 10. Spravochnik raschetnykh dannykh dlya otsenki i konsaltinga / Pod. red. Ye.Ye. Yaskevicha; SRD № 11, 2012. Nauchno–prakticheskiy tsentr professional'noy otsenki (NTSPO). – M: 2012. 11. Shennon P. Pratt Otsenka biznesa. Skidki i premii. – M.: Maroseyka, 2011. – 412 s. 12. Yaskevich Ye.Ye. Skidki i nadbavki pri prodazhe rossiyskikh paketov aktsiy. Otsenka vliyaniya privilegirovannykh paketov aktsiy. – M.: Nauchno–prakticheskiy tsentr professional'noy otsenki. (http://cpcpa.ru/Publications/001/)

Похожие разделы

заказать диплом





© 2002 - 2020 RefMag.ru