RefMag.ru - Оценка. Помощь в решении задач, тестов, практикумов, курсовых, аттеста­ционных

RefMag.ru - Помощь в решении в учебе

Заказать:
- заказать решение тестов и задач
- заказать помощь по курсовой
- заказать помощь по диплому
- заказать помощь по реферату

Репетитор оценщика

Готовые работы заочников

Тесты:

Задачи:

Примеры работ по оценке

Примеры курсовых работ
Примеры аттест­ационных работ
Учебные дисциплины
Литература
Заказ работ:




Экспертная и репетиторская помощь по решению тестов, задач, практикумов и всех других видов работ. Сергей.
тел. +7(495)795-74-78, [email protected], ,
,

Примеры выполненных работ: | контрольные | курсовые | дипломные | отзывы |




Методические материалы:

Список литературы по оценочной деятельности > Методологические подходы к формированию поправок на степень контроля при оценке рыночной стоимости пакетов акций компаний

Методологические подходы к формированию поправок на степень контроля при оценке рыночной стоимости пакетов акций компаний

Андрианова Ю.В. Методологические подходы к формированию поправок на степень контроля при оценке рыночной стоимости пакетов акций компаний // Инновации и инвестиции. 2016. № 12. С. 166-171.

Скачать оригинал статьи

Фрагмент работы на тему "Методологические подходы к формированию поправок на степень контроля при оценке рыночной стоимости пакетов акций компаний"

Современные технологии 166 «????????? ? ??????????». № 12. 2016 Методологические подходы к формированию поправок на степень контроля при оценке рыночной стоимости пакетов акций компаний Андрианова Юлия Викторовна, кандидат экономических наук, доцент, департамент корпоративных финансов и корпоративного управления, Финансовый университет при Правительстве РФ, [email protected] Вопросы применения скидок и премий относятся к фундаментальным проблемам оценки стоимости бизнеса и требуют своего практическо- го решения. Для того чтобы осуществить переход от одного уровня стоимости к другому и корректно определить стоимость рассматри- ваемого пакета акций, оценщик должен внести необходимые коррек- тировки. В практике оценочной деятельности использование попра- вок на контроль зачастую не подкреплено достаточными и достовер- ными обоснованиями, что существенно снижает адекватность и значимость полученных результатов для принятия управленческих или инвестиционных решений. Проблема применения премий и ски- док существует вполне ощутимо и ее всякий раз приходится решать каждому оценщику при проведении оценки стоимости того или иного бизнеса. В статье рассматриваются методологические подходы к расчету корректировок на контроль. Описаны методологические подходы к расчету премий и скидок применительно к различным пакетам акций и порядок проведения анализа при определении сте- пени контроля. Ключевые слова: пакет акций, премия за контроль, степень контро- ля, рыночная стоимость, затратный подход, доходный подход, срав- нительный подход. В оценочной практике при выполнении про- ектов по оценке стоимости бизнеса необходи- мость учета степени контроля пакетов акций компании наиболее часто возникает в следую- щих ситуациях: 1. При использовании методов доходного подхода (метод дисконтирования денежных по- токов) в случае необходимости корректировки составляющих денежного потока холдинговой (материнской) компании с учетом долей владе- ния подконтрольными (дочерними, зависимыми) компаниями; 2. При использовании методов затратного подхода (метод скорректированных чистых ак- тивов) при проведении оценки долгосрочных финансовых вложений в уставные капиталы до- черних и зависимых компаний; 3. При использовании методов сравнитель- ного подхода: ?? метод рынка капитала – всегда, при опре- делении стоимости собственного капитала; ?? метод сделок – при определении стоимо- сти собственного капитала и при оценке пакета акций, отличного от 100%; 4. При расчете итоговой стоимости объекта оценки: ?? при переходе от стоимости собственного капитала - всегда, если объектом оценки явля- ется пакет акций, отличный от 100%. ?? при переходе от стоимости одной акции - всегда, если объектом оценки является пакет акций более чем из одной акции. Применение премий за контроль Премия за контроль количественно отражает наличие права контроля, т.е. права управлять действиями руководства и политикой компании, и представляет собой превышение пропорцио- нальной стоимости контрольного пакета акций над пропорциональной стоимостью неконтроль- ного (миноритарного) пакета акций. Степень контроля, предоставляемого паке- тами акций, может варьировать в широком диа- пазоне – от 100% контроля до полного отсутст- вия контрольных полномочий при владении не- значительной долей в капитале компании. Современные технологии 167«????????? ? ??????????». № 12. 2016 В случае необходимости перехода от стои- мости миноритарного пакета акций (на уровне одной акции, т.е. полное отсутствие контроль- ных полномочий) к стоимости собственного ка- питала (100% акционерный капитал) компании, например, в рамках метода рынка капитала сравнительного подхода, следует воспользо- ваться формулой 1 либо ее вариантом без уче- та стоимости привилегированных акций (при их отсутствии). Com ContPr) KLiq VPref V ? V ?(1? ? ? (1) где: V – стоимость собственного капитала; VCom – стоимость обыкновенных акций на ми- норитарном уровне (на уровне одной акции); ContPr – премия за контроль; КLiq – коэффициент учета степени ликвидно- сти; Vpref – стоимость привилегированных акций. Для определения премии за контроль реко- мендуется использовать данные ежекварталь- ных исследований Mergerstat и других изданий. Наиболее авторитетными изданиями, публи- кующими справочную информацию по размеру премии за контроль в заключенных сделках с акциями публичных компаний, являются иссле- дования Mergerstat Control Premium Study, Shenon Pratt’s Control Premium Study, Bloomberg. В случае необходимости перехода от стои- мости миноритарного пакета акций (на уровне одной акции) к стоимости пакета акций, отлич- ной от 100%, рекомендуется воспользоваться формулой 2. При наличии привилегированных акций, их необходимо дополнительно учесть в применяемой формуле. Liq O O ) K P d ContPr V V (1 ?? ? ? ? (2) где: V – стоимость оцениваемого пакета акций; VО – стоимость пакета акций на миноритар- ном уровне (на уровне одной акции); ContPr – премия за контроль (базовая, отра- жает полную стоимость контроля); d - доля стоимости контроля, приходящаяся на оцениваемый пакет акций; PО – размер оцениваемого пакета акций (для акционерных обществ – это отношение количе- ства акций в оцениваемом пакете к общему ко- личеству акций); КLiq – коэффициент учета степени ликвидно- сти. В отдельных случаях может возникнуть не- обходимость в более коротком варианте фор- мулы 2, учитывающем только степень контроля пакета безотносительно к пропорциональной стоимости одной акции (см. формула 3). P P d ContPr ? O ? ? (3) где: P – размер оцениваемого пакета акций с уче- том относительной стоимости контроля, прихо- дящейся на данный пакет (т.е. относительная величина стоимости оцениваемого пакета ак- ций, включая контроль); PО – размер оцениваемого пакета акций; ContPr – премия за контроль; d - доля стоимости контроля, приходящаяся на оцениваемый пакет акций. В данном случае, как видно их формул 2 и 3, применяется косвенный метод учета степени контроля оцениваемого пакета акций, заклю- чающийся в распределении базовой величины премии за контроль на существующие пакеты акций данной компании [3]. В качестве базовой величины премии за контроль (отражает полную стоимость контроля) рекомендуется принимать среднюю (медианную) величину, определяемую как превышение стоимости контрольного пакета акций над ликвидным миноритарным пакетом (на уровне одной акции) по данным исследова- ний Mergerstat Control Premium Study, Shenon Pratt’s Control Premium Study, Bloomberg. Показатель доли стоимости контроля, прихо- дящейся на оцениваемый пакет акций, опреде- ляется Оценщиком экспертно, в результате анализа следующих основных параметров: ?? размер оцениваемого пакета и размеры других пакетов в уставном капитале компании (степень концентрации капитала компании); ?? объемы прав владельцев пакетов акций, их фактическая реализация в компании; ?? наличие стратегических альянсов среди акционеров; ?? инвестиционные цели акционеров, воз- можность изменения структуры капитала; ?? потенциальные варианты перераспреде- ления прав акционеров при изменении структу- ры капитала; ?? перспективы деятельности компании (до- ходность бизнеса, инвестиционные планы, пла- ны по изменению деятельности и т.д.). В соответствии Федеральный закон «Об ак- ционерных обществах» владельцы различных пакетов акций компаний имеют различные пол- номочия в части участия в управлении компа- нии. Поэтому, применительно к различным па- кетам акций показатель доли стоимости контро- ля может определяться следующим образом. Крупный миноритарный пакет (как правило, от 2% до 25%) обеспечивает его собственнику возможность получать информацию о деятель- ности компании (к документам бухгалтерского учета и протоколам заседаний коллегиального исполнительного органа имеют права доступа владельцы не менее 25% пакета акций), созы- вать внеочередное общее собрание акционеров без оказания влияния на характер и финансо- Современные технологии 168 «????????? ? ??????????». № 12. 2016 вую оценку его решений (владельцы не менее 10% пакета акций), вносить вопросы в повестку дня годового общего собрания (владельцы не менее 2% пакета акций), инициировать ревизию финансово-хозяйственной деятельности компа- нии (владельцы не менее 10% пакета акций), а также выдвигать кандидатов в совет директо- ров, коллегиальный исполнительный орган, ре- визионную и счетную комиссии (владельцы не менее 2% пакета акций). Доля стоимости кон- троля, приходящаяся на данный миноритарный пакет, может быть определена в диапазоне от 0,0 до 0,3 либо от 0,0 до 0,8 в случае отсутствия контрольного и блокирующего пакетов. В случае если миноритарный пакет является достаточно крупным для того, чтобы его владе- лец мог воспрепятствовать осуществлению ком- панией определенных действий, т.е. предостав- ляет «блокирующие полномочия», его называют блокирующим пакетом (как правило, от 25%+1 акция до 50%-1 акция). Блокирующий пакет, как правило, позволяет его собственнику блокиро- вать (не принимать) решения общего собрания акционеров (участников) по вопросам измене- ния устава и уставного капитала, ликвидации либо реорганизации компании, заключения крупных сделок (касательно имущества в раз- мере более 50% балансовой стоимости активов компании). К указанному пакету также примени- мо все вышеописанное про крупный миноритар- ный пакет. Доля стоимости контроля, приходя- щаяся на указанный пакет, может быть опреде- лена в диапазоне от 0,2 до 0,8. Пакет акций в размере ровно 50% не являет- ся ни контрольным, ни миноритарным. Вла- дельцы 50% пакета акций обычно могут препят- ствовать принятию корпоративных решений, но не могут повлиять на осуществление компанией каких-либо действий. В некоторых обстоятель- ствах наличие двух 50% пакетов акций в одной компании не означает, что их владельцы лише- ны права контроля в равной мере. Возможны случаи, когда один из владельцев обладает не- которыми прерогативами контроля в соответст- вии с положениями договора (сопоставимо с наличием контрольного и блокирующего паке- тов). Доля стоимости контроля, приходящаяся на 50% долю, может быть определена в диапа- зоне от 0,3 до 0,7 (0,5 – при наличии второго пакета в 50% и равных возможностях контроля над деятельностью компании). Контрольный пакет (от 50%+1 акция до 75%- 1 акция) обеспечивает его собственнику воз- можность получать полную информацию о дея- тельности компании, участвовать в распределе- нии прибыли, в том числе выплате дивидендов, принимать решение об изменении уставного капитала, избирать органы управления, ревизи- онную и счетную комиссии, а также досрочно прекращать их полномочия, принимать решение об одобрении крупных сделок (касательно иму- щества в размере не более 50% балансовой стоимости активов компании), утверждать ауди- тора компании, определять порядок ведения общего собрания акционеров, утверждать годо- вые отчеты, принимать решение об участии в финансово-промышленных группах и иных объ- единениях, а также блокировать решения обще- го собрания акционеров, требующие для их принятия квалифицированного большинства голосов. Нередки ситуации, когда контроль, обеспечиваемый пакетом в 50% + 1 акция, бо- лее эффективен, чем инвестиции сверх него (до абсолютного контроля в 75%). Доля стоимости контроля, приходящаяся на контрольный пакет, может быть определена в диапазоне от 0,5 до 0,9. Абсолютно контрольный пакет (от 75%) по- зволяет его собственнику фактически контроли- ровать деятельность компании, т.е., помимо преимуществ, предоставляемых контрольным пакетом, вносить изменения и дополнения в ус- тав, определять количество, номинал и тип объ- явленных акций и прав, ими предоставляемых, принимать решение об одобрении крупных сде- лок (касательно имущества в размере более 50% балансовой стоимости активов компании), принимать решение о реорганизации или лик- видации компании, а также о назначении ликви- дационной комиссии. Тем не менее, владение любой долей в капитале компании в размере менее 100% сопряжено с опасностью того, что миноритарные акционеры могут предпринять определенные действия, направленные против осуществления некоторых прерогатив контроля. Доля стоимости контроля, приходящаяся на па- кет акций в размере от 75%, может быть опре- делена в диапазоне от 0,8 до 1,0. Также необходимо отметить, что в случае наличия стратегических альянсов при отсутст- вии стратегических пакетов следует сначала распределить между первыми доли стоимости контроля, условно считая их пакетами, а затем определить доли стоимости контроля внутри альянсов. Применительно к ситуациям, когда необхо- дим переход от стоимости пакета акций в раз- мере более одной акции к стоимости большего пакета акций, следует учесть долю стоимости контроля, приходящуюся на первоначальный пакет. Необходимо иметь в виду нижеследующее: ?? доли стоимости контроля, приходящиеся на каждый из имеющихся пакетов акций компа- нии, суммарно должны составить 1,0 (т.е. сум- марно получается полная стоимость контроля); ?? приведенные выше значения показателя доли стоимости контроля являются примерны- Современные технологии 169«????????? ? ??????????». № 12. 2016 ми, рекомендуемыми значениями, принятыми для неких гипотетических ситуаций; ?? на распределение стоимости контроля между пакетами акций компании могут оказы- вать влияние иные, не описанные выше, факто- ры. Таким образом, в ситуациях, когда необхо- димо учесть только частичную стоимость кон- троля, рекомендуется использовать косвенный метод, позволяющий распределить полную стоимость контроля между существующими па- кетами акций данной компании. Сочетание ста- тистических методов (в исследованиях Mergerstat и др. изданий) и качественного ана- лиза оцениваемого пакета и факторов, опреде- ляющих степень предоставляемого им контро- ля, позволяет выполнить оценку наиболее адек- ватно и корректно. Один из наиболее сущест- венных параметров – доля стоимости контроля – определяется Оценщиком экспертно, с учетом индивидуальных особенностей объекта оценки в каждом конкретном проекте и с учетом реко- мендуемых в рамках настоящей Методики диа- пазонов значений. Применение скидок за недостаточную степень контроля Скидка за недостаточную степень контроля определяется как величина (абсолютная или относительная), вычитаемая из пропорциональ- ной стоимости 100% пакета акций (доли в капи- тале) компании для целей отражения частично- го или полного отсутствия контрольных полно- мочий. Скидки к стоимости собственного капитала компании, связанные с недостаточной степенью контроля, различны по размеру в зависимости от объема и вида контрольных полномочий, ко- торыми В случае необходимости перехода от стои- мости собственного капитала к стоимости оце- ниваемого пакета акций, отличного от 100%, рекомендуется воспользоваться формулой 4. При наличии привилегированных акций, их не- обходимо дополнительно учесть в применяемой формуле. O Liq N (P d ContPr) K 1 ContPr V V ? ? ? ? ? ? (4) где: V – стоимость оцениваемого пакета акций; VN – стоимость собственного капитала; PО – размер оцениваемого пакета акций (для акционерных обществ – это отношение количе- ства акций в оцениваемом пакете к общему ко- личеству акций); ContPr – премия за контроль (базовая, отра- жает полную стоимость контроля); d - доля стоимости контроля, приходящаяся на оцениваемый пакет акций; КLiq – коэффициент учета степени ликвидно- сти. В данном случае используется косвенный метод учета степени контроля оцениваемого пакета акций, заключающийся в распределении базовой величины премии за контроль на суще- ствующие пакеты акций данной компании. Показатель 1 ContPr 1 ? отражает скидку за недостаточную степень контроля (в данном слу- чае, скидку за полное отсутствие контрольных полномочий). В качестве базовой величины премии за кон- троль рекомендуется принимать среднюю (ме- дианную) величину по данным исследований в исследованиях Mergerstat и др. изданий, опре- деляемую как превышение стоимости контроль- ного пакета акций над ликвидным миноритар- ным пакетом (на уровне одной акции). Показа- тель доли стоимости контроля, приходящейся на оцениваемый пакет акций, определяется экс- пертно. В отдельных случаях, например, в рамках доходного подхода, может возникнуть необхо- димость в более коротком варианте формулы 4, учитывающем только степень контроля пакета безотносительно к пропорциональной стоимости одной акции (см. формула 5). (P d ContPr) 1 ContPr 1 P ? O ? ? ? ? (5) где: P – размер оцениваемого пакета акций с уче- том относительной стоимости контроля, прихо- дящейся на данный пакет (т.е. относительная величина стоимости оцениваемого пакета ак- ций, включая контроль); PО – размер оцениваемого пакета акций; ContPr – премия за контроль (базовая, отра- жает полную стоимость контроля); d - доля стоимости контроля, приходящаяся на оцениваемый пакет акций. Применительно к ситуациям, когда необхо- дим переход от стоимости пакета в размере, отличном от 100%, к стоимости меньшего по размеру пакета, следует вместо скидки за пол- ное отсутствие контроля использовать скидку за частичное отсутствие контрольных полномочий. Порядок проведения анализа при опреде- лении степени контроля Анализ контрольных полномочий, которыми обладает оцениваемый пакет акций, следует, по возможности, проводить в следующем порядке: 1. изучение сведений о составе собственни- ков компании и размерах принадлежащих им пакетов акций (на основе выписки из реестра акционеров, учредительного договора и иных документов). Следует обратить внимание на наличие номинальных держателей акций; Современные технологии 170 «????????? ? ??????????». № 12. 2016 2. изучение сведений о величине уставного капитала компании, количестве, типе и номи- нальной стоимости размещенных акций, об ус- ловиях конвертации акций, о неоплаченных ак- циях, о наличии или отсутствии «золотой ак- ции», анализ дивидендной истории (на основе устава, учредительного договора компании и др.). Необходимо иметь в виду, что неоплачен- ные акции, а также акции, выкупленные компа- нией, не предоставляют права голоса. Также следует учитывать возможности конвертации привилегированных акций в обыкновенные го- лосующие акции (в соответствии с уставом ком- пании); 3. анализ объема прав, предоставляемых владельцам акций каждого типа, рассмотрение, в случае наличия таковых, обязанностей голо- совать определенным образом либо совершать какие-либо действия, связанные с управлением компанией (на основе устава, акционерного со- глашения и иных договорных документов), соот- несение данных сведений со списком акционе- ров. Существует множество действий, которые, в отличие от владельца миноритарной доли в компании, может предпринять собственник кон- трольного пакета. В частности, принимать ре- шения о выплате и размере дивидендов, а так- же вознаграждения должностным лицам, при- нимать решения относительно выбора контр- агентов, покупки и/или продажи активов, изме- нения структуры капитала и т.д. В то же время, в случае рассредоточения большей части акций, а также при наличии закрепленных договором прав, пакет акций в размере меньше контроль- ного может предоставлять его владельцу воз- можность осуществления многих контрольных преимуществ; 4. изучение, в случае наличия таковых, огра- ничений, накладываемых уставом компании. Это могут быть ограничения по количеству ак- ций, принадлежащих одному владельцу, их суммарной номинальной стоимости, максималь- ного количества голосов, предоставляемых од- ному собственнику и т.д. Наличие любых огра- ничений ведет к уменьшению степени контроля для конкретного пакета акций; 5. анализ фактической реализации прав владельцев акций в компании (по результатам интервью с представителями компании и иных сведений). Следует также изучить возможность предоставления права голоса владельцам при- вилегированных акций (например, в случае не- выплаты дивидендов по привилегированным акциям); 6. изучение процедуры избрания, структуры и компетенции органов управления компанией, порядок принятия ими решений (на основе уста- ва и иных документов). Некоторые миноритар- ные пакеты акций предоставляют их владель- цам возможность избирать одного или несколь- ких директоров. Такая ситуация может возник- нуть, например, если предусмотрено кумулятив- ное голосование или при наличии соответст- вующих прав, закрепленных договором; 7. рассмотрение порядка подготовки и про- ведения общего собрания акционеров, изучение перечня вопросов, решение по которым прини- мается квалифицированным большинством го- лосов и т.д. (на основе устава компании), соот- несение данных сведений со списком акционе- ров; 8. изучение порядка одобрения крупных сде- лок и сделок, в совершении которых имеется заинтересованность, соотнесение данных све- дений со списком акционеров, рассмотрение потенциальных аффилированных лиц среди акционеров. Возможность осуществления опе- раций в собственных интересах напрямую обу- словливает применение премии за контроль; 9. изучение перспектив деятельности компа- нии (доходность бизнеса, инвестиционные пла- ны, планы по изменению деятельности и т.д.) с точки зрения наличия либо отсутствия потен- циала для получения прибыли в случае исполь- зования прерогатив контроля (на основе финан- сового анализа деятельности, представленных прогнозных показателях деятельности компании и др.); 10. изучение взаимоотношений владельцев пакетов акций, анализ их инвестиционных це- лей, наличия стратегических альянсов, а также рассмотрение возможности перераспределения пакетов акций (на основе интервью с представи- телями компании, иных сведений). Нередки си- туации, когда владелец миноритарного пакета акций может повлиять на изменение позиции владельца контрольного пакета акций (ослабить или усилить ее); 11. комплексный анализ концентрации капи- тала в компании, объема прав, предоставляе- мых (номинально и фактически) каждым относи- тельно крупным пакетом акций, анализ имею- щихся ограничений, рассмотрение прочих суще- ственных факторов (на основе всей вышепри- веденной информации и ее изучения); 12. анализ потенциальных вариантов пере- распределения прав акционеров при изменении структуры капитала компании; 13. распределение контроля между имею- щимися пакетами акций компании (экспертно, по результатам проведенного анализа). Литература 1. Федеральный закон от 26.12.1995 N 208- ФЗ (ред. от 03.07.2016) «Об акционерных обще- ствах» (с изм. и доп., вступ. в силу с 01.09.2016). 2. Джеймс Р. Хитчнер. Премии и скидки при оценке стоимости бизнеса. – М., Маросейка, 2008. Современные технологии 171«????????? ? ??????????». № 12. 2016 3. Козырь Ю.В. К вопросу о стоимости кон- троля. Вопросы оценки, № 3, 2003 г. 4. Дамодаран А. Инвестиционная оценка: Ин- струменты и методы оценки любых активов: Пер. с англ. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. 5. Пратт, Ш. Оценка бизнеса. Скидки и пре- мии: Пер. с англ. - М.: ЗАО «Квинто- Менеджмент», 2006. Methodological approaches to the formation corrected for the degree of control in assessing the market value of stakes in companies. Andrianova Yu.V. Financial University under the Government of the Russian Federation The application of discounts and premiums relate to the fundamental issues of valuation of the business and require practical solutions. In order to make the transition from one cost level to another and to correctly determine the value of the consideration shares, the appraiser must make the necessary adjustments. In the practice of assessment activities the use of amendments to control is often not supported by sufficient and valid justification, which significantly reduces the value and significance of the results for making management or investment decisions. The use of premiums and discounts there is a very noticeable and it every time I have to solve every appraiser in conducting the valuation of a business. The article discusses the methodological approaches to the calculation of the adjustment control. Described methodological approaches to the calculation of premiums and discounts for different packages of shares and the procedure of the analysis in determining the degree of control. Keywords: premium for control, degree of control, market value, cost approach, income approach, comparative approach. References 1. The federal law of 26.12.1995 N 208-FZ (an edition of 03.07.2016) "About joint-stock companies" (with amendment and additional, вступ. in force from 01.09.2016). 2. James R. Hitchner. Awards and discounts in case of a business value assessment. – M, Maroseyka, 2008. 3. YU.V's trump. To a question of control cost. Questions of assessment, No. 3, 2003 of. 4. Damodaran A. Investment assessment: Tools and evaluation methods of any assets: The lane with English - M.: Alpina Business of Axle boxes, 2005. 5. Pratt, Otsenka businessa Highway. Discounts and awards: The lane with English - M.: CJSC Kvinto-Management, 2006.

Похожие разделы

заказать диплом





© 2002 - 2020 RefMag.ru